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Max Otte Vermögensbildungsfonds AMI P (t)

WKN: A1J3AM / ISIN: DE000A1J3AM3

Investoren-Akademie - Graham-Investing und Buffett-Investing


09.01.18 10:20
Max Otte

 von Prof. Dr. Max Otte


Warren Buffett ist Benjamin Grahams bekanntester Schüler. Noch heute spricht Buffett ehrfurchtsvoll von Grahams Großzügigkeit und Intellekt. Beide waren und sind Value Investoren – sie versuchen, Aktien oder Wertpapiere unter ihrem wahren Wert zu kaufen. In ihren Investmentstilen unterscheiden sie sich jedoch massiv.


Zunächst einmal: „Jedes sinnvoll betriebene Investieren ist wertorientiertes Investieren (Value Investing)“. Das hat Charlie Munger, Buffetts Partner, gesagt. Wir würden zustimmen. Studie nach Studie zeigt, dass diejenigen, die unter Wert einkaufen, langfristig erfolgreich sind. Kurzfristig spielt aber Momentum eine Rolle: Beliebte Aktien werden noch teurer. Value Investoren würden Titel meiden, wenn sie über dem fairen Wert notieren.


Was so einfach klingt, ist in der Praxis nicht ganz so einfach durchzuhalten. Was machen Sie, wenn Ihre Titel erst einmal zwei bis drei Jahre lang fallen? Wenn ein anderer mit viel Geld verdient? Bleiben Sie Ihrem Stil treu oder lassen Sie sich beeinflussen? Die Emotionen, die durch die Börse geweckt werden, sind extrem stark und können nur mit Mühe im Griff gehalten werden.


Worin unterscheiden sich aber Graham-Investing und Buffett-Investing?



Unterbewertete Substanz: Investieren mit Benjamin Graham


Stellen Sie sich den Kauf eines Hauses vor: Graham hätte das Haus gekauft, wenn er es weit unter dem Wert des Landes und der Baukosten hätte erwerben können. Er orientiert sich an der Substanz. Bei einem Unternehmen sind dies für Graham vor allem die Vermögensgegenstände des Umlaufvermögens (Forderungen, Kassenbestand, Vorräte). In seiner reinen Form würde Graham-Investing nach dem Net-Net-Prinzip bedeuten, dass Graham dann die Aktien eines Unternehmens erworben hätte, wenn er weniger bezahlte, als das Umlaufvermögen abzüglich aller lang- und kurzfristigen Schulden wert war. Das ist extrem billig. In einer etwas weniger streng gefassten Version würde man Aktien eines Unternehmens kaufen, wenn die Aktien billiger zu haben sind als das Gesamtvermögen (also auch langfristige Vermögensgegenstände) minus aller Schulden.





In der Weltwirtschaftskrise und auch noch nach dem zweiten Weltkrieg ließen sich selbst durch die strenge Graham-Methode (Net-Net) viele Werte identifizieren. Mit steigenden Bewertungen wurde dies immer schwieriger. Gelegentlich finden sich aber immer noch Aktien, die unter dem Wert ihres Nettoumlaufvermögens notieren.





Die Graham-Methode zielt also auf billige Substanz ab. Die Qualität des Unternehmens ist Graham ziemlich egal, wenn nur der Preis stimmt. Auf Neudeutsch würde man die Methode als Deep Value bezeichnen.





Eine provisorische Variante der Graham-Methode wäre es, Aktien zu kaufen, deren Kurs-Buchwert-Verhältnis unter eins liegt. Richard Pzena von Pzena Investment hat dokumentiert, dass Value-Aktien vor einer Rezession meistens überproportional abgestraft werden. Sobald die Rezession einsetzt, liefern sie eine massive Outperformance ab. Der naive Investor könnte sagen: „Nun, dann steige ich erst ein, wenn die Rezession da ist.“ Aber das funktioniert leider nicht. Erstens wissen wir nicht genau, wann die Rezession kommt. Zweitens können Aktien an wenigen Tagen so stark steigen, dass sich dann ein Einstieg nicht mehr lohnt. Es bleibt Ihnen also nichts anderes übrig, als das ganze Karussell mitzumachen.





Graham-Investing bedeutet, in unschöne Aktien und Situationen zu investieren, vor denen andere Investoren weglaufen. Das müssen Sie, wie auch die Kaufleute-Strategie, eisern durchhalten. Wenn Sie das aushalten, ist es ratsam, außerhalb der ausgetretenen Pfade zu investieren und zumindest einige Unternehmen nach der Graham-Methode ins Depot zu nehmen.





Unterbewerteter Ertrag bei langfristig stabilen Wettbewerbsvorteilen: Investieren mit Warren Buffett


Buffett hat in seinem Leben schon in (fast) alles investiert und war (fast) immer erfolgreich. Am meisten wird er aber mit seinen Investments in Unternehmen identifiziert, die über Jahre hinweg Ertrag und Gewinne steigern können. Buffett nennt solche Unternehmen Franchises, also Unternehmen, die einen Markt gepachtet oder für sich reserviert haben. Das Wort Moat (Burggraben), welches denselben Sachverhalt beschreibt, ist zu einem Modebegriff geworden. Mir gefällt „Franchise“ besser, denn Burgen können gestürmt werden.Anders als Benjamin Graham ist Buffett also bereit, für Unternehmensqualität mehr zu bezahlen, wenn die langfristigen Wachstumssperspektiven stimmen. Und die Idee scheint schön einleuchtend: Einfach Aktien kaufen, liegen lassen, schlafen.





So einfach ist es aber nicht. Es stimmt – wenn Sie mehr als 20 Jahre haben, können Sie das tun. Aber auch solche Aktien können überbewertet sein. Auch die Entdeckung und Identifizierung von Franchises ist nicht einfach.





Nach Bruce Greenwald müssen normalerweise zwei Dinge zusammenkommen, damit ein Franchise besteht: Erstens stabile Kundenpräferenzen, Wechselbarrieren oder andere Wettbewerbsvorteile sowie zweitens Größen- und Kostenvorteile. Der Markt sollte stabil sein.





Charlie Munger sagt hierzu: „Natürlich ist das Entdecken von Franchises sehr schwer. Es mag vielleicht leicht aussehen, aber warum sollte etwas leicht sein, dass Sie zu einem reichen Mann macht, wenn Sie es nur wenige Male in Ihrem Leben erfolgreich anwenden?“





Die Greenwald-Synthese


Nach Bruce Greenwald verfügen 95 % aller Unternehmen nicht über Franchises. Diese Franchises zu entdecken und dann durch Analysen zu verifizieren, setzt eine gute Kenntnis des entsprechenden Marktes voraus.


Greenwald schlägt daher vor, Unternehmen nach ihrer Substanz und nach ihrem normalisierten Ertrag ohne Wachstum zu bewerten. Erst wenn ein Franchise besteht, dürfen wir Wachstum oberhalb des allgemeinen Wirtschaftswachstums annehmen.




Auf gute Investments,


Ihr


Max Otte


P.S.: Die Abonnenten meines Börsenbriefes Der Privatinvestor erhalten wöchentlich fundamentale Analysen zu interessanten Unternehmen. Stets nach den strengen Prinzipien des Value Investing. Hier können auch Sie von meiner Arbeit profitieren.





Hinweis/Disclaimer:


Max Otte berät, beziehungsweise Unternehmen, an denen Max Otte beteiligt ist, beraten den PI Global Value Fund (WKN: A0NE9G) und den Max Otte Vermögensbildungsfonds (WKN: A1J3AM). Diese beiden Fonds könnten Positionen in Titeln halten, die in dieser Kolumne genannt sind.


Für den Fall, dass Leser dieser Kolumne Positionen in einen genannten Titel in einem Umfang erwerben, der dazu geeignet ist, den Preis des Titels zu beeinflussen, könnte der Verfasser dieser Kolumne und / oder einer beziehungsweise beide die Fonds im Falle der Veräusserung des Titels aus deren Portfolio nach einem solchen Kursanstieg vom Erwerb des Titels durch die Leser der Kolumne profitieren. Auch im Falle eines Verkaufs in einem entsprechenden Umfang durch Leser der Kolumne könnte der Verfasser dieser Kolumne und / oder einer beziehungsweise beide Fonds von fallenden Kursen durch günstigere Einstiegskurse im Falle eines späteren Kursanstiegs profitieren.



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