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Mi, 17. Oktober 2018, 21:15 Uhr

Die Krise ist nicht vorbei


07.06.18 09:41
Max Otte

Woran Anleger sich jetzt erinnern sollten


von Max Otte


Der aktuelle Krimi in Italien zeigt uns, liebe Leser: Die seit nunmehr 10 Jahren anhaltende Finanz- und Schuldenkrise ist noch lange nicht ausgestanden. Wenn Italien am Euro schraubt, dann sind die letzten Tage des Euro eingeleitet. Italien hat die größten absoluten Staatsschulden in der Eurozone. Ein Austritt Griechenlands und Portugals wäre zu verkraften, nach einem Austritt Italiens wäre der Euro tot. Und das darf nicht sein.





Dabei sah es in den letzten Jahren doch gar nicht so schlecht aus, oder?


Positive Unternehmens- und Wirtschaftsdaten dominierten die Nachrichten. Auch die Politik kehrte zunehmend zum Tagesgeschäft zurück. Die Rufe nach einer effektiven Regulierung der Finanzmärkte wurden immer leiser. Und auch die einst zarte aber vernehmbare Selbstkritik der Ökonomen war kaum mehr zu hören.





Doch dies alles war nichts weiter als eine Fata Morgana


Eine wichtige Rolle in diesem Schauspiel haben auch die Ökonomen übernommen. Dabei sind ihre Vorhersagen immer mit sehr hoher Unsicherheit behaftet. Der Normalfall ist, dass die ökonomische Entwicklung nicht prognostiziert werden kann. Es gibt viele Belege dafür, dass die Prognosen der Realität der Wirtschaft hinterherlaufen. Zudem handelt es sich bei Krisen um gesellschaftliche Phänomene, die entscheidend durch die Erwartungen und Handlungen der Akteure geprägt werden. So könnten Prognosen zu ihrer eigenen Ungültigkeit führen.


Die Finanzkrise 2008 ist durch ein System der organisierten Verantwortungslosigkeit ausgelöst worden, bei dem zumindest im Ursprungsland USA die Grundsätze soliden Finanz- und Rechtsgebarens flächendeckend ausgehebelt waren. Es lassen sich mindestens neun Gruppen von Akteuren ausmachen, die in der Krise eine Rolle gespielt haben. Alle haben massive Verantwortung für diese Krise auf sich geladen.


Notenbanken


Die amerikanische Federal Reserve Bank hing seit der 18-jährigen Amtszeit von Alan Greenspan der Doktrin an, dass sich durch die Ausdehnung der Geldmenge und künstlich niedrig gehaltene Zinsen Wirtschaftswachstum fördern ließe. Eine solche Politik bestraft Sparer und lädt zur Kreditaufnahme für riskante Projekte geradezu ein. Da die Dynamik der US-Wirtschaft nach 2001 insgesamt nachließ, suchte sich das viele Geld ungesunde Wege. Diese fand es, indem eine solide Anlageklasse, deren Preise in den vergangenen Jahrzehnten scheinbar unaufhaltsam gestiegen waren, zur „größten Spekulationsblase“ der Geschichte missbraucht wurde: Wohnimmobilien. So entstand ein Kartenhaus von Krediten, gefördert durch verbriefte Produkte, bei denen Kredite nicht in den Büchern der Banken gehalten, sondern – zu Wertpapieren umfunktioniert – weiterverkauft wurden.


Investmentbanken


Das Geschäftsmodell der Investmentbanken beruht darauf, dass sie Transaktionen oder Börsengeschäfte strukturieren, bei denen sie eine Kommission erhalten, zum Beispiel Fusionen und Übernahmen, Emissionen von Aktien und Anleihen, Börsenhandel auf eigene Rechnung und die Emission von verbrieften Schulden und strukturierten Produkten. Da die emittierten Produkte nicht oder nur zu einem sehr kleinen Teil in den Bilanzen bleiben, übernehmen Investmentbanken keine mittel- oder langfristige Verantwortung für die Konsequenzen ihrer Transaktionen.


In den Jahren von 2002 bis 2006 wurde die Verbriefung von Hypothekenkrediten zur größten einzelnen Gewinnquelle der Investmentbanken. Die Verbriefung von Krediten ist an sich ein durchaus sinnvolles Finanzprodukt: Ein Kredit wird durch einen Vermögensgegenstand hinterlegt und dann als Wertpapier an der Börse handelbar gemacht. Nicht das „Ob“, sondern das „Wie“ ist entscheidend. Mit dem deutschen Pfandbrief gibt es zum Beispiel ein verbrieftes Produkt höchster Seriosität, das seit mehr als hundert Jahren hervorragend funktioniert.


Politik in den USA


Sowohl Demokraten als auch Republikaner haben die Förderung des Wohneigentums zu zentralen Punkten ihrer Politik gemacht. Da aber die direkten staatlichen Subventionen begrenzt waren, zwang man die Banken, auch riskante Kredite in einkommensschwachen Gebieten (Slums) zu vergeben, selbst wenn dort die Gefahr von Zahlungsausfällen höher war. Die US-Politik hat die Vergabe von unseriösen Krediten keinesfalls gebremst, sondern massiv gefördert. Als nach 2004 am Immobilienmarkt das ungebremste Spekulationsfieber grassierte, trauten sich weder Demokraten noch Republikaner, politisch einzuschreiten.


Hypothekenbanken in den USA


In den USA werden Hypothekenkredite grundsätzlich anders als in Deutschland vergeben. Viele Hypothekenbanken agieren quasi nur als Vertriebs- und Genehmigungsinstitut: Sie nehmen die Kundendaten auf und warten darauf, dass ihnen eine andere Bank im Hintergrund den Kredit abkauft, bevor sie ihn genehmigen. Bei dieser Struktur des Kreditsystems haben die regionalen Hypothekenbanken (die man eigentlich Hypothekenvermittler nennen sollte) wenig Anreiz, auf die Qualität der Produkte zu schauen. So ist es nicht verwunderlich, dass die Hypothekenbanken diesem Wunsch nachkamen und Kredite „produzierten“, und zwar mit immer unseriöseren Methoden und mit immer schlechteren Standards.


Hauskäufer in den USA


Natürlich hätten die amerikanischen Hauskäufer nicht mitspielen und zu Spekulanten werden müssen. Allerdings gibt es einen deutlichen Unterschied zum deutschen Rechtssystem: Wenn amerikanische Hypothekenschuldner zahlungsunfähig werden, haften sie lediglich mit der Immobilie, nicht mit ihrem gesamten Einkommen. Sie können also „den Schlüssel abgeben“ und sind ihre Schulden los. Zwar ist die Kreditwürdigkeit dann erst einmal ruiniert, aber es gab (und gibt) ja Subprime Loans, bei denen die Kreditwürdigkeit keine Rolle spielt.


Ratingagenturen


Das Rating von Wertpapieren wird von drei großen angelsächsischen Agenturen dominiert: Moody’s, Standard & Poor’s und Fitch Ratings. Diese Agenturen machten von 2002 bis 2006 ein Drittel ihrer Gewinne damit, dass sie sich von den Emittenten der verbrieften Produkte dafür bezahlen ließen, diese zu bewerten. Hier ist ein eklatanter Interessenkonflikt gegeben. So war es erklärbar, dass viele verbriefte Produkte äußerst minderwertiger Qualität ein AAA-Rating bekamen.





Wirtschaftsprüfungsgesellschaften


Im Prinzip ist es bei den großen Wirtschaftsprüfungsgesellschaften ähnlich. Mir ist kein Fall bekannt, bei dem eine große Wirtschaftsprüfungsgesellschaft vor Ausbruch der Krise einer größeren amerikanischen Gesellschaft das Testat für den Jahresabschluss versagt hat. Letztlich haben die Gesellschaften die Praktiken der Banken, Ratingagenturen und Hauskäufer sanktioniert.


Internationale Politik und nichtamerikanische Banken


Nach dem Jahr 2004 haben zunehmend auch internationale Investoren, vor allem Banken und Versicherungen in Europa, dazu beigetragen, dass die Blase nicht in sich zusammenfiel. Zwar liegen keine genauen Zahlen vor, aber es gibt Hinweise darauf, dass Investoren in Europa einen signifikanten Anteil der riskantesten Produkte kauften.


Und zu guter Letzt: die Ökonomen


Obwohl die Exzesse der Blase schon in den Jahren 2004 und 2005 von der amerikanischen Presse beschrieben wurden, schwiegen die Ökonomen, zumindest die an anerkannten Universitäten und in den Forschungsinstituten. Kaum jemand traute sich an das „heiße Eisen“ der Immobilienblase heran, obwohl diese deutlich erkennbar war.




Was können wir Anleger daraus lernen?


Krisen beginnen in der Phase der größten Euphorie, Aufschwünge in der tiefsten Niedergeschlagenheit. Der Boom vor der Krise 2008 dauerte fast ein Vierteljahrhundert an. Zweieinhalb Jahrzehnte eines halbwegs stabilen Aufschwungs, halbwegs stabilen Geldes und fallender Zinsen hatten dazu geführt, dass die meisten Menschen, die aktiv am Wirtschaftsleben teilnahmen, keinerlei Erinnerung mehr daran hatten, dass es auch andere Zeiten geben kann.




Aber Krisen werden immer in einem Zeitalter der Euphorie und des Optimismus geboren. Wenn die Menschen anfangen zu glauben, dass der Konjunkturzyklus endgültig besiegt sei (oder die Malaria oder die Pest), werden sie früher oder später eines Besseren belehrt. Dabei wird die Stimmung in der Wirtschaft und an der Börse meistens nur von den Verhältnissen bestimmt, die in den letzten zwei, drei Jahren vorherrschten. Bewusst oder unbewusst denken die meistens Menschen, dass es so weitergehen wird wie in den letzten Jahren.


Gut ließ sich dieses Verhalten auch nach dem Platzen der Technologieblase im Jahr 2000 beobachten. 2001 und 2002 kauften Privatanleger verstärkt noch einmal kräftig „billige“ Aktien ein, nur um zu sehen, wie es noch weiter nach unten ging. 2003 und 2004 gaben dann viele entnervt auf und verkauften ihre Aktien, gerade als der DAX drehte und traumhafte Gewinne zu machen waren. Und erst in der zweiten Hälfte 2005 begannen die Privatanleger zurückzukehren.


In einer Rezession werden auch solvente Kreditnehmer oder gute Projekte keinen Kreditgeber finden, weil die Grundstimmung pessimistisch bis verzweifelt ist. Im Boom werden viele, auch schlechte Kredite vergeben, weil Optimismus und Euphorie vorherrschen. Gegen Ende – wenn der Boom in seine manische Phase übergeht – beginnen die Menschen dann zu glauben, dass der Wirtschaftszyklus abgeschafft sei. Das verführt sie dazu, Investitionen mit Geld zu tätigen, das sie nicht haben. Sie investieren in Unternehmen und Wertpapiere, die nur überleben können, wenn sich der Boom endlos fortsetzt. Sie arbeiten für Firmen, die schon eine kleinere Krise umwerfen würde. Ökonomen nennen das „Fehlallokation von Kapital“. Je länger sich diese Fehlallokation von Kapital fortsetzt, umso größer muss nachher die Bereinigung ausfallen. Die Investments, Arbeitsplätze und Unternehmen, die nur in einer perfekten Welt existieren können, müssen verschwinden, um Raum für neues, für gesundes Wachstum zu schaffen.


Die Finanzkrise ist mit Sicherheit noch lange nicht vorbei


Die Krise ist die Konsequenz eines Systems, in dem der Schnelle den Langsamen und der Starke den Schwachen frisst. Dieses System ist das Gegenteil dessen, womit sich Deutschland in der zweiten Hälfte des 19. Jahrhunderts und wieder nach 1945 seinen führenden Rang unter den Industrienationen gesichert hat: eines solidarischen Systems, in dem es sowohl Recht auf Solidarität als auch Pflicht zur Leistung gab.


Viel müsste passieren, dass wir wieder zu einem System zurückkehren, für das Ludwig Erhard, Alfred Müller-Armack, Wilhelm Röpke und Alexander Rüstow standen und das unter dem Namen „Soziale Marktwirtschaft“ in der ganzen Welt bewundert und respektiert wurde. Zunächst einmal müsste die Herrschaft der Finanzoligarchie gebrochen werden und die Politik wieder anfangen, eigene Konzepte zu entwickeln, statt sich als verlängerter Arm der Konzerne gegen die Bürgerinnen und Bürger zu wenden. Die Erkenntnis, dass es fünf nach zwölf ist, wäre ein Anfang.


Aber wir sind ja nicht nur Teil des politischen Systems; viele von uns haben eine berechtigte Sorge um ihre Ersparnisse. Wir wissen, dass wir den Versprechungen der Politik zur Sicherheit der Renten und zur Stabilität der Verhältnisse nicht trauen können, und fragen uns doch oft, was unter diesen Umständen zu tun ist.


Angst und Panik sind keine guten Ratgeber!


Es ist wichtig, dass Sie, werte Anleger, den Unterschied zwischen Geld- und Sachwerten verstehen, nicht auf Finanzdienstleister und ihre Versprechungen hereinfallen, Ihre eigene Strategie entwickeln und diese dann durchhalten.


Und bei all den politischen Turbulenzen bleiben Qualitätsaktien Qualitätsaktien. Wenn Sie sie günstig kaufen können, dürfen Sie zuschlagen. Aktuell ist das bei einigen Schwergewichten aus dem Konsumgüterbereich der Fall, aber auch bei manchen Wachstums- oder Deep-Value-Titeln. Turbulente Märkte sind zunächst einmal genau das: turbulent. Und das ist gut für Stockpicker wie uns.


Auf gute Investments,


Ihr


Max Otte





P.S.: Mit welchen Aktien ich persönlich in die zweite Jahreshälfte 2018 gehe, erfahren Sie in meinem Börsenbrief Der Privatinvestor.



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