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PI Global Value Fund EUR-P

WKN: A0NE9G / ISIN: LI0034492384

Kursraketen - So finden Sie 2018 die besten Wachstumsaktien


16.03.18 13:49
Max Otte

von Prof. Dr. Max Otte

Die Prinzipien des Value Investing schließen Investments in Wachstumsaktien nicht aus. Aber es gilt genau hinzusehen.


Denn viel zu schnell fällt so mancher Privatanleger auf die windigen PR-Versprechen viel zu hoch gelobter Unternehmer herein.


Jüngstes Beispiel könnte Spotify werden. Der weltgrößte Musikstreaming-Dienst hat seinen Börsengang für den 3. April angesetzt. Nach Einschätzung von Analysten könnte es die Firma mit zuletzt mehr als 70 Millionen zahlenden Abonnenten auf einen Börsenwert von rund 20 Milliarden Dollar bringen.


Doch sind 70 Millionen Kunden 20 Milliarden US-Dollar wert?


Ist der Ausgabepreis gerechtfertigt? Und welche Zukunftsaussichten hat Spotify überhaupt? Kann es langfristig Werte schaffen für seine Investoren?


All dies und vieles mehr sind Fragen, die wir uns als langfristig orientierte Anleger stellen müssen.


Doch gehen wir zunächst ein paar Schritte zurück…


Was bedeutet überhaupt Wachstum? Was hat die Börse damit zu tun? Und wie können wir Value-Investoren uns das Ganze zu Nutze machen?


Die breite Öffentlichkeit denkt leider, die Börse sei nicht viel mehr als ein großes, gefährliches Casino.


Doch tatsächlich liegt die ursprüngliche Aufgabe von Börsen in einer Marktwirtschaft darin, den produktiven Wirtschaftsbereichen neues Kapital zuzuführen. Unternehmen, die echten Wert für ihre Kunden schaffen und gleichzeitig für die Geldgeber ordentliche Renditen erwirtschaften, sollen dank der Börsen in die Lage versetzt werden, Kapital für Wachstum aufzunehmen.


Viele Geschäftsführer neigen dazu, Kapital in das Unternehmen zu reinvestieren. In einem Geschäftsumfeld mit starken Wachstumsraten ist ein solches meist auch für Aktionäre das richtige Vorgehen. Bei einem stagnierenden oder sogar schrumpfenden Unternehmen jedoch birgt es die Gefahr einer Fehlallokation von Kapital, weil das Management trotz der widrigen Umstände noch in Wachstum investiert.


Zunächst ist es durchaus ratsam, die Qualität von Managern anhand des Wachstums der Kapitalbasis ihrer Unternehmen zu beurteilen. Doch die Bewertung darf hier nicht enden. Es gilt einige Einschränkungen zu beachten. Manager können sehr leicht die Kapitalbasis ihres Unternehmens erhöhen ohne dadurch echten Wert für die Aktionäre zu schaffen – beispielsweise durch teure und letztlich wertvernichtende Übernahmen oder durch unnötiges Zurückhalten von Geld, das besser an die Anleger ausgeschüttet oder für Aktienrückkäufe verwendet werden sollte.


Wie aber findet man nun gute Wachstumsaktien?


Bruce Greenwald, Professor an der Graduate School of Business der Columbia University und Forschungsdirektor bei First Eagle Funds, wurde von der „New York Times“ einmal als „Guru der Gurus der Wall Street“ bezeichnet. Da ist etwas dran. Zumindest ist er eine höchst anerkannte Autorität im Bereich des Value Investing.


Von ihm stammt auch eine sehr interessante Vorgehensweise, die es uns Anlegern ermöglicht, die Renditeperspektive von Wachstumsunternehmen einzuschätzen. Gerade dies ist ein sehr wichtiges Kriterium.


Für seine Einschätzung der Renditen von Wachstumsunternehmen bezieht sich Bruce Greenwald auf die Gordon-Gleichung: Aktionäre können auf verschiedene Weisen von Wachstumsunternehmen profitieren, durch ausgeschüttete Gewinne (Dividenden, Aktienrückkäufe), durch organisches Wachstum ohne große Investments (zum Beispiel Preisanhebungen) und durch profitable neue Investitionen. Es ist sehr sinnvoll, sich mit Hilfe dieser relativ einfachen Gleichung einen ersten Eindruck zu verschaffen, in welcher Größenordnung die erwarteten Renditen liegen könnten.


Die Renditeerwartung nach Greenwald


Renditeerwartung = Dividendenrendite + (Rendite auf die mit den einbehaltenen Gewinnen getätigten Investitionen/Eigenkapitalkosten) * Prozentsatz der einbehaltenen Gewinne + organisches Wachstum + Option


Greenwalds sieben Schritte zur Bewertung der Renditeperspektiven von Wachstumsunternehmen


Existenz und Stabilität des Franchise verifizieren: Zunächst einmal muss eine Value-Analyse verifizieren, ob ein bestimmtes Unternehmen ein oder mehrere „Franchises“ besitzt. Nur die Existenz eines Franchise rechtfertigt es, Wachstumsraten, die deutlich über den Wachstumsraten des Sozialprodukts liegen, in die Zukunft fortzuschreiben. Insbesondere sollte untersucht werden, ob Marktanteil und Preise stabil sind.


Gewinnrendite berechnen: Durch die Gewinnrendite (Gewinne/Börsenkapitalisierung oder Gewinne pro Aktie durch Aktienkurs) kann der Aktionär berechnen, welche Rendite ihm sein Unternehmen erwirtschaftet, wenn er eine Aktie des Unternehmens erwirbt. Allerdings werden die Gewinne des Unternehmens zum Teil einbehalten und zum Teil ausgeschüttet. Es ist daher notwendig, diese Komponenten einzeln zu analysieren.


Ausschüttungskomponente (Dividendenrendite): Der Dividendenanteil an der Gewinnrendite zuzüglich des Anteils an Aktienrückkäufen (Gewinnrendite * Ausschüttungsquote) steht dem Aktionär direkt zu und fließt direkt in das Renditekalkül ein.


Wachstumskomponente (Einbehaltene Gewinne): Die nicht ausgeschütteten Gewinne werden in weiteres Wachstum über das organische Wachstum hinaus investiert. In einer rein vergangenheitsbezogenen Betrachtungsweise könnte man den Prozentsatz der einbehaltenen Gewinne (1 – a) mit der Eigenkapitalrendite oder der Gewinnrendite multiplizieren. Dies wird aber der Realität meistens nicht gerecht.


Richtiger ist es, die erwartete Rendite auf die reinvestierten Gewinne zu bestimmen. Diese Rendite wird durch die Kapitalkosten geteilt und mit der Einbehaltquote multipliziert. Hierzu müssen belastbare Daten vorliegen, denn im Zahlenwerk der Unternehmen wird nicht zwischen Renditen auf den bestehenden Kapitalstock und Renditen auf neue Investitionen unterschieden. Deswegen können die Unternehmen ja die Kapitalmärkte oft lange mit „Wachstumsinitiativen“ blenden.


Greenwald multipliziert also die Komponente der einbehaltenen Gewinne mit dem Quotienten aus der Rendite auf die neuen Investitionen und der Eigenkapitalrendite.


Organisches Wachstum ohne große Investitionen: In den Abschreibungen sind Erhaltungs- und Ersatzinvestitionen enthalten (vorausgesetzt, sie werden auch am Markt verdient). Solches Wachstum kann zum Beispiel durch Preissteigerungen erfolgen oder durch Umsatzwachstum auf bestehenden Flächen in Handelsunternehmen. Im Idealfall würde sich nur der Kapitalumschlag erhöhen, sodass keine höhere Kapitalbindung erforderlich wäre. Organisches Wachstum findet immer dann statt, wenn neue Märkte mit der bestehenden Infrastruktur bedient werden können oder die bestehende Infrastruktur effizienter genutzt werden kann. Das Unternehmen könnte seine gesamten Gewinne als Dividende an die Aktionäre ausschütten. Hierbei kann in einem ersten Schritt von der Wachstumsrate des Bruttosozialprodukts oder der entsprechenden Branche ausgegangen werden.


Als letzte Komponente fügt Greenwald in seine Renditeformel noch eine Option ein. Das Unternehmen kann gegebenenfalls neben den oben beschriebenen, mehr oder weniger berechenbaren Wachstumskomponenten noch Chancen wahrnehmen, die sich ihm bieten. Hiervon würde dann der Aktionär zusätzlich profitieren.


Die so berechneten Renditen werden mit den Gewinnrenditen des Gesamtmarkts verglichen, um zu bewerten, ob es sich um ein attraktives Investment handelt.


Hierfür stellt Greenwald zwei Schätzmethoden vor


Gewinnrendite des Gesamtmarkts = (1 / KGV) + Inflationsrate


Dieser Gleichung liegt die Überlegung zugrunde, dass der Unternehmenssektor insgesamt nur in Höhe der erwirtschafteten Rendite wachsen kann. Hinzu wird noch die Inflationskomponente addiert, um zur nominalen Renditeerwartung zu kommen.


Dividendenrendite des Gesamtmarkts + Wachstumsrate des BSP


Gleichung zwei entspricht der Gordon-Gleichung. Auch hier wird die Rendite in zwei Komponenten aufgeteilt: die Dividendenkomponente und die Wachstumskomponente. In der Wachstumskomponente ist die Inflation implizit schon enthalten, sodass diese nicht mehr hinzuaddiert werden muss.


Dividende + Wachstumskomponente + organisches Wachstum +/– versteckte Optionen


Eine Renditeerwartung von rund 10 Prozent sollte am Ende schon rausspringen, damit die Aktie interessant bleibt. Doch dies ist nur eine der wichtigen Kennzahlen, die mein Team und ich zur Bewertung heranziehen.


Auf gute Investments,


Ihr


Max Otte


P.S.: Kennen Sie schon meinen neuen Börsenclub? Schauen Sie doch einmal vorbei. Es lohnt sich!


Hinweis/Disclaimer:


Max Otte berät, beziehungsweise Unternehmen, an denen Max Otte beteiligt ist, beraten den PI Global Value Fund (WKN: A0NE9G) und den Max Otte Vermögensbildungsfonds (WKN: A1J3AM). Diese beiden Fonds könnten Positionen in Titeln halten, die in dieser Kolumne genannt sind.


Für den Fall, dass Leser dieser Kolumne Positionen in einen genannten Titel in einem Umfang erwerben, der dazu geeignet ist, den Preis des Titels zu beeinflussen, könnte der Verfasser dieser Kolumne und / oder einer beziehungsweise beide die Fonds im Falle der Veräusserung des Titels aus deren Portfolio nach einem solchen Kursanstieg vom Erwerb des Titels durch die Leser der Kolumne profitieren. Auch im Falle eines Verkaufs in einem entsprechenden Umfang durch Leser der Kolumne könnte der Verfasser dieser Kolumne und / oder einer beziehungsweise beide Fonds von fallenden Kursen durch günstigere Einstiegskurse im Falle eines späteren Kursanstiegs profitieren.



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