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Sa, 13. August 2022, 23:19 Uhr

Die Risikofaktoren für die Weltwirtschaft bleiben weiterhin extrem hoch


14.04.22 11:55
National-Bank AG

Essen (www.aktiencheck.de) - Die Risikofaktoren für die Weltwirtschaft bleiben weiterhin extrem hoch: Im Krieg um die Ukraine zeichnet sich auch weiterhin kein "Exit" ab, vielmehr haben sich die Fronten angesichts der Kriegsgräuel weiter verhärtet, so die Analysten der National-Bank AG.

Damit bleibe ein Embargo oder aber auch ein Lieferstopp für russische Energielieferungen mit einer nennenswerten Wahrscheinlichkeit belegt. Zweifellos würde eine Unterbrechung der Energiezufuhr aus Russland massivste Wirkungen insbesondere auf die deutsche und damit auch die gesamteuropäische Wirtschaft mit sich bringen. Darüber hinaus sei ein Ende des Lockdowns in China nicht absehbar, so würden Konsum und Produktion nach wie vor immer wieder durch Maßnahmen zur Eindämmung von Covid-19 gebremst, vor allem weil die Regierung bei ihrer strikten Null-Covid-Strategie bleiben dürfte. Insgesamt bleibe es aus Sicht der Analysten der National-Bank AG abzuwarten, ob dies den Trend zu einer Verringerung der Anspannung der globalen Lieferketten umkehren werde. Bis zuletzt habe hier bei den diesbezüglichen Daten der Eindruck überwogen, dass sich das Geschehen spürbar bessere. So hätten die annähernd in Echtzeit verfügbaren Daten bezüglich der Liegezeiten etwa in den US-Häfen als auch breite Rohstoffindices in der Summe sogar eher weiter entspannt. Dies gelte vor allem auch für die Energiepreise: Brent etwa habe zuletzt rund USD 106 je Barrel notiert, also weit unter dem Topstand bei rund USD 130 je Barrel im Anschluss an den Ausbruch des Krieges.

Mehr und mehr an Bedeutung habe zuletzt aber vor allem der zukünftig immer stärker dämpfende Einfluss einer restriktiveren US-Geldpolitik gewonnen: Die Stimmen aus der US-Notenbank seien zuletzt immer "hawkischer" ("falkenhaft") geworden, so würden manche Notenbankgouverneure die Notwendigkeit sehen, die Fed Funds noch über die Marke von 3% anzuheben. Ein solcher Zinsanstieg könnte das US-Wachstum in der Tat merklich dämpfen. Gleichwohl stünden zumindest bislang klare Signale für einen Abschwung der US-Volkswirtschaft weiter aus: Beide ISM-Indices hätten sich bis zuletzt mit Werten klar oberhalb von 55 Indexzählern im Boom-Bereich befunden, auch am Arbeitsmarkt setze sich der starke Beschäftigungszuwachs noch weiter fort. Der US-Konsum werde derweil weiter extrem lebhaft expandieren, auch da die Aussichten mit Blick auf die dämpfenden Wirkungen der Covid-Pandemie auf den privaten Konsum spürbar nachlassen würden.

Die Wirtschaftsleistung im Euroraum habe zuletzt erstmals wieder ihr Vor-Corona-Niveau erreicht. Die konsumbezogene Mobilität sei trotz hoher Infektionszahlen seit Jahresbeginn nur wenig beeinträchtigt gewesen und Frühindikatoren zur Zuversicht von Unternehmen und Verbrauchern hätten bis zum Ausbruch der Ukraine-Krise eine robuste Stimmung angezeigt. Solange der Konflikt währe, dürfte die Wirtschaftstätigkeit insbesondere via hohe Energiepreise gedämpft werden. Wenngleich Russland und die Ukraine als Absatzmärkte vielerorts nur von relativ geringer Bedeutung seien, dürfte die wirtschaftliche Aktivität auch durch gestörte Lieferketten, weniger Handelstätigkeit und die stark gestiegene Unsicherheit beeinträchtigt werden. Bislang würden sich die Frühindikatoren - auf der aggregierten gesamteuropäischen Ebene – eher noch bemerkenswert gut halten, da die Konjunktur durch die Nachholeffekte im Rahmen des Abklingens der Pandemie gestützt werde. Gleichwohl würden marktimplizite Indikatoren derzeit aber schon darauf verweisen, dass das konjunkturelle Momentum durch die Ukraine-Krise zumindest bei einer längeren Fortsetzung des Krieges noch spürbarer gebremst werden dürfte. So sei davon auszugehen, dass das Wachstumstempo mit Werten um annualisiert einem Prozent deutlich langsamer sei als noch im Sommerhalbjahr, wo die gesamteuropäische Wirtschaft mit Zuwachsraten um 8% wieder deutlich Boden habe gutmachen können.

Im Ergebnis bleibe es b.a.W. dabei: Die Weltwirtschaft werde selbst durch die kombinierte Wirkung der Covid-Pandemie und der Ukraine-Krise nicht aus der Bahn geworfen. Dafür sei der Konflikt - aus der globalen Perspektive - zu begrenzt. Die zentralen Parameter, die es jenseits der geopolitischen Entwicklungen zu beobachten gelte, seien hier die Entwicklung der Rohstoffpreise und die Reaktion der globalen Geldpolitik auf die gestiegenen Inflationsrisiken. Die Analysten der National-Bank AG hätten ihr Prognose für die Expansion der Weltwirtschaft abermals ermäßigt. Gleichwohl steige die globale Produktion gemäß der IWF-Definition auf der Basis von Kaufkraftparitäten mit Raten von 3,6 bzw. 3,4 Prozent in beiden Jahren 2022 und 2023 noch etwas stärker als im längerfristigen Trend. Hauptgrund sei hier vor allem, dass die konjunkturellen Auftriebskräfte erheblich bleiben würden, da die Corona-Pandemie die Weltwirtschaft in immer geringerem Maße beeinträchtigen werde.

Zinssätze

Aufgrund der Überlagerung bzw. wechselseitigen Verstärkung der Effekte der Corona-Pandemie und der Ukraine-Krise hätten die Risiken für die Preisniveaustabilität zuletzt quasi exponentiell zugenommen. So würden marktbasierte Echtzeit-Indikatoren darauf verweisen, dass die internationalen Notenbanken eine Entankerung der Inflationserwartungen riskieren würden, wenn sie dem Inflationsanstieg nicht beherzt entgegenwirken würden. Dies erkläre, warum sich die Rhetorik vor allem seitens der US-Notenbank weiter drastisch verschärfe: So habe die zukünftige Vizevorsitzende Brainard des Federal Reserve Board darauf verwiesen, dass es von "überragender Bedeutung" sei, die Inflation wieder zu senken. Diese Aussagen seien umso bemerkenswerter, da sie eher zum Lager der "Tauben" zähle, die grundsätzlich eine eher expansivere Geldpolitik favorisiert hätten. Noch schärfer habe sich zuletzt der Chef des Notenbankbezirks St. Louis, James Bullard, geäußert: Auch wenn die Anleiherenditen und Hypothekenkosten nach der Zinswende gestiegen seien, sei die Federal Reserve doch weiter "behind the curve". Selbst in einem optimistischen Szenario müsste der Leitzins seiner Ansicht nach bei 3,5 Prozent liegen, um der außergewöhnlich hohen Inflation wirksam begegnen zu können. Die US-Notenbank wolle hier ganz offenkundig ihre - unbedingte - Bereitschaft signalisieren, die Inflation um jeden Preis einzudämmen. Dazu gehöre in einer immer stärker erwartungsgetriebenen Volkswirtschaft vor allem auch die Massivität der potenziellen Maßnahmen zu demonstrieren.

Wie stark die FED die Zinssätze dann wirklich anheben müsse, bleibe aber letztlich immer datengetrieben: Das wahrscheinlichste Niveau für die US-Sätze sei derzeit vor allem eine Funktion der Entwicklung der Rohstoffpreise, der logistischen Engpässe und der weiteren Entwicklung am US-Arbeitsmarkt. Aus Sicht der Analysten der National-Bank AG zeichne sich hier derzeit ab, dass der Preisdruck in den USA alsbald zumindest anfange zu sinken: Auf den Vorstufen der Produktion würden sich zumindest die Anzeichen dafür mehren, dass die Produzentenpreise ihren oberen Wendepunkt alsbald durchlaufen haben könnten. So habe der Preisdruck im Februar spürbar nachgelassen, sei allerdings dann aber im März wieder kräftiger angestiegen. Der Verlauf etwa der Lieferzeiten lasse aber insgesamt doch darauf schließen, dass ein oberer Wendepunkt im 2. Quartal durchmessen sein sollte. Spätestens ab dem dritten Quartal sei dann schließlich mit dem Einsetzen negativer Basiseffekte zu rechnen. Dies dürfte sich dann innerhalb der folgenden zwei Quartale auch auf der Ebene der Verbraucherpreise niederschlagen - und damit perspektivisch auch die marktimpliziten mittelfristigen Inflationserwartungen stärker prägen würden. Wenn die These der Analysten der National-Bank AG zutreffe, dass die globalen Logistik-Probleme sukzessive überwunden werden könnten und die Rohstoffpreise in etwa auf den aktuellen Niveaus verbleiben würden, würden die größten mittelfristigen Risiken für die Inflationsentwicklung dann noch von einer weiteren Anspannung am US-Arbeitsmarkt ausgehen: In der Tat habe die FED zuletzt mehrfach auf den hohen Auslastungsgrad verwiesen und die Gefahren für die Preisniveaustabilität betont. Für die Einschätzung der diesbezüglichen Gefahren zentral sei vor allem die Frage, ob es strukturelle Verschiebungen etwa demografischer Natur gebe, die für systematisch mehr Lohndruck sorgen würden. So habe etwa die Zuwanderung aufgrund mangelnder innenpolitischer Akzeptanz spürbar abgenommen.

Nicht vergessen sollte man aber auch, dass eine Vielzahl von Engpässen am Arbeitsmarkt auch immer noch im Zusammenhang mit der Covid-Krise zu sehen seien: Viele Arbeitnehmer hätten sich vom Arbeitsmarkt zurückgezogen, auch aufgrund staatlicher Unterstützungsprogramme. Dies erkläre, warum die Partizipationsquote - also der Teil der Bevölkerung, der seine Arbeitskraft am Arbeitsmarkt anbietet - signifikant zurückgegangen sei. Letztlich sei die Übernachfrage am US-Arbeitsmarkt damit aber auch Ausfluss des Deficit Spendings der demokratischen Administration zu Bekämpfung der Corona-Pandemie. Weiterhin würden sich zumindest perspektivisch die Anzeichen dafür verdichten, dass die US-amerikanische Volkswirtshaft zumindest erste Anzeichen dafür entwickele, dass der Arbeitsmarkt auf die Preissignale reagiere: Bei den kleineren und mittleren Betrieben hätten die Stellenpläne bereits seit zwei Quartalen weiter abgenommen. Die Unternehmen würden damit nicht nur auf das anziehende Zinsniveau reagieren, sondern sowohl auf steigende Löhne als auch auf die Schwierigkeiten auf einem engen Arbeitsmarkt geeignete Kräfte zu finden. Insgesamt brauche es nach einem solch großen Einschnitt wie der Pandemie also auch einfach Zeit, bis sich Angebot und eine strukturell veränderte Nachfrage wieder stärker in Einklang gebracht hätten. Einmal mehr zeige sich damit auch, welche unschätzbaren Vorteile eine freie Preisbildung für die Effizienz einer Volkswirtschaft mit sich bringe. Im Ergebnis würden die Analysten der National-Bank AG ihre Projektion für den US-Leitzinspfad auf nunmehr 2,75% an eben. Vor diesem Hintergrund würden sie auch ihre Zinsprognose auf Renditen um 3,1% auf Jahressicht erhöhen.

Wie bereits mehrfach ausgeführt, lägen die Dinge für die EZB noch wesentlich komplexer: Zentral sei vor allem der Umstand, dass die unterliegende konjunkturelle Stärke der Länder der Eurozone gerade derzeit kaum abschätzbar sei: Schon die Covid-Krise sei ihren Netto-Wirkungen extrem schwer zu beurteilen. Mit der Ukraine-Krise kämen so viele Unsicherheiten hinzu, dass selbst das offizielle Protokoll der jüngsten EZB-Sitzung hier auf die sog. Knight‘sche Unsicherheit verweise: Die Risiken seien aus der Sicht der Zentralbank so hoch, dass sie quasi nicht mehr quantifizierbar seien! In der Tat habe es wohl noch nie zuvor in der Geschichte des Eurolandes so viele Unbekannte in den Kalkulationen der Notenbank gegeben. Die Analysten der National-Bank AG würden grundsätzlich weiter davon ausgehen, dass der Wachstumspfad in der Eurozone vergleichsweise resilient bleibe. Kriegsbedingt werde das Wachstum zwar noch erheblich gedämpft, der Nachholbedarf bleibe aber so groß, dass eine Rezession nur im Falle einer Unterbrechung der russischen Energielieferungen zu erwarten stehe. Auf Basis der aktuellen Datenlage würden die Analysten der National-Bank AG daher b.a.W. Wachstumsraten um 1% p.a. erwarten, d.h. die Euro-Wirtschaft laufe erst einmal auf Sparflamme, bis es zu einer neuen Lage in der Ukraine komme. Die EZB dürfte bis zu einer Entscheidung im Krieg um die Ukraine im Grundsatz weiter vorsichtig taktieren und fortfahren, den Expansionsgrad der Geldpolitik weiter zurückzuführen. Die Analysten der National-Bank AG würden diesbezüglich eine weitere Rückführung der Nettoankäufe in Verbindung mit einer Erhöhung des Einlagensatzes erwarten. Sie würden ihre Projektion für die gleichgewichtigen Renditen für die 10-jährigen Bundesanleihen hiermit auf Werte um 1,0% erhöhen, dies gehe im Rahmen des internationalen Zinszusammenhanges auch maßgeblich auf den Anstieg der US-Renditen zurück.

Credit Spreads

Die Corporate Spreads - gemessen am 5-jährigen Markit-iTraxx-Europe - seien bereits im Zuge der Veränderung des geldpolitischen Ausblickes in Europa angestiegen. Durch die Verunsicherungen im Umfeld der Ukraine-Krise seien die Spreads dann zuletzt auf Werte um 80 Basisunkte angestiegen. Mittelfristig würden die Analysten der National-Bank AG im Kern eine Fortsetzung des - relativ - lockeren geldpolitischen Kurses der EZB und eine relative Entspannung der Ukraine-Krise erwarten. Insofern sollten sich die Risikoprämien auch wieder zurückbilden, derzeit würden sie einen Fair-Value bei Kursen um 60 Basispunkte sehen, auf Sicht der kommenden sechs Monate sollten Werte um 50 Indexzähler erreicht werden. Dies setze allerdings voraus, dass es wie erwartet zu einer Beruhigung in der Ukraine-Krise komme.

Devisenmärkte

Vor dem Hintergrund einer aufkeimenden EZB-Zinsfantasie habe der Euro zwischenzeitlich wieder Boden gutmachen können. Diese Entwicklung sei aber von der Ukraine-Krise überlagert worden, wo der US-Dollar auch aufgrund der geografischen Nähe zum Konfliktherd bzw. der engeren wirtschaftlichen Verflechtung den größeren safe-haven-Status als der Euro innehabe. Je länger die Krise um die Ukraine anhalte, desto stärker werde sich aufgrund der asymmetrischen konjunkturellen Wirkungen der Zinspfad der EZB und der US-FED auseinanderentwickeln. Vor dem Hintergrund der obigen Erwägungen würden die Analysten der National-Bank AG auch weiterhin grundsätzlich davon ausgehen, dass der seit dem Jahre 2008 vorherrschende strukturelle Trend zur Abwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar grundsätzlich Bestand haben werde: Über diese Erwägungen hinaus würden sich die Terms of Trade für die Europäer aufgrund der hohen Kosten für Energieimporte verschieben: Die deutsche und die europäische Leistungsbilanz dürfte also nicht nur durch die weiteren geopolitisch bedingten Einbußen bzw. Beschränkungen des Handels leiden, sondern auch durch eine systematische Verschlechterung der Außenhandelsposition geschwächt werden. Vor dem Hintergrund der abermals verschärften Rhetorik seitens der FED bzw. ihrer neuen Zinsprojektionen würden die Analysten der National-Bank AG Kursziel nunmehr auf Jahressicht auf Kurse um EUR/USD 1,06 abermals anheben. Auf Sicht der kommenden zwei Jahre würden sie die US-Devise nunmehr bei Kursen um 1,02 sehen.

Die Daten-Woche

Die kommende Woche bleibe datenseitig vergleichsweise überschaubar: Zum Wochenausklang seien vor allem die Markit-Frühindikatoren von Interesse, sie dürften auf eine weiterhin rückläufige Tendenz des konjunkturellen Momentums in der Eurozone verweisen: Die Diskussionen um weitere Sanktionsmaßnahmen des Westens und mögliche Gegensanktionen Russlands sowie die Tatsache, dass der Krieg die Lieferketten behindere, dürfte die Stimmung der Unternehmen belasten. In der Summe aber würden sich die gesamteuropäischen Frühindikatoren wie ausgeführt bemerkenswert stabil halten - vor allem im Vergleich zu den Daten aus Deutschland, das offenkundig am stärksten betroffen sei. Die Verbraucherpreise in der Eurozone dürften auch weiterhin indizieren, dass der Preisdruck weiter zunehme - darauf würden die vorlaufenden Daten auf den vorgelagerten Ebenen der Produktion verweisen. Die Analysten der National-Bank AG würden schließlich davon ausgehen, dass die gesamteuropäische Handelsbilanz ihren Trend zu einer massiven Verschlechterung fortsetze. Dies sei mit ein wesentlicher Grund für ihre Einschätzung, dass sich auch die strukturellen Überschüsse in der gesamteuropäischen Leistungsbilanz weiter erheblich zurückbilden würden. (14.04.2022/ac/a/m)




 
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